每經記者｜可楊  李少婷    每經編輯｜梁梟    

■ 相關公司：慧辰股份（688500，SH）

■ 核心競爭力：將數據科學技術和垂直領域專業分析方法模型有效融合，快速開拓全新業務場景，體現了較強的技術獨特性和創新性

■ 機構眼中的公司：國內市場研究服務翹楚、專業數據服務供應商

■ 所屬概念：大數據、SaaS、數字鄉村

慧辰股份登陸科創板之后，董事長趙龍在辦公室掛上了一副朋友送的對聯——“大海有真能容之度，明月以不常滿為心”，意在提醒自己挖掘增量、保持謙抑。

趙龍有理由“自滿”，他親手打造了科創板第一家數據分析公司，自認能力不輸美國市值超400億美元的同類型上市公司Palantir（PLTE.N）。

但趙龍也清醒地認識到，上市只是“萬里長征第一步”。雖然處在數字化潮頭，但數據分析市場整體尚處拓荒期，慧辰股份在二級市場的表現也不盡如人意：截至12月1日收盤，慧辰股份最新收報41.3元/股，市值31億元。

“資本市場目前很難對慧辰形成明確的共識性認知，我們把業務用資本的那套邏輯描述清楚也挺困難。”在接受《每日經濟新聞》專訪時，趙龍坦言不滿意當前的估值，但也理解市場尚需時間來認識其相對復雜的業務模式，以及兼顧盈利與迭代的“北坡”邏輯。

科技公司往往熱衷于展示技術的超前性，數字化也常與無人化相提并論，但趙龍強調“人”在數據分析中的重要性，并認為基于人對產業的理解形成的數據模型才是企業的核心競爭力。

展望未來，趙龍認為數據合規將更利于行業的公平競爭，標準產品化是行業的未來，只是尚需等待時機。而并購整合將是行業的大趨勢，中國市場也必將誕生能在全球平臺競逐的“本土Palantir”。

圖片來源：企業提供

談業務：

數字化轉型是人工+智能的“慢工細活”

從“打工人”到“創始人”，趙龍走了條少有人走的路。

如果算上在慧辰股份的前身慧聰研究院的經歷，這已經是趙龍加入這家企業的第22年——1999年大學畢業后，趙龍從助理研究員入行，在慧聰網旗下的慧聰研究院9年連升9級，直到成為院長。

九年間，IT產業如日中天，互聯網泡沫被刺破又興起。趙龍敏銳地意識到，信息爆炸必然帶來數據挖掘、鑒別和分析的需求，機會來了。于是，在慧聰網的支持下，趙龍“內部創業”，2008年操刀與紐交所上市公司鄧白氏合資設立慧辰股份的前身鄧白氏慧聰，2011年完成MBO（管理層收購），并定下了“技術+研究”的發展路線。2015年，慧辰股份掛牌新三板，2020年在科創板上市。

十余年來，數字化之風越吹越勁，數據已成為土地、勞動力、資本、技術要素之外的第五大生產要素。數據源也已從早期的調研類“小數據”豐富到企業自身產生的“運營數據”以及互聯網及運營商平臺上的“大數據”。

慧辰股份四項核心技術

數據來源：慧辰股份2021年半年報

趙龍把慧辰股份的業務概括為數據智能，也即通過“找數據與數據之間的關系，幫助企業要么降本、要么增效”。

慧辰股份的產品已發展至4.0版本，相較于早期基于小數據的1.0版本，4.0版本融合了三種數據源，提高了產品的模塊化程度，并不停迭代，以提升行業復用度。總體而言，相較于早期的“刀耕火種”，如今慧辰股份數據科技的標簽更為突出。

但趙龍強調，數據挖掘固然重要，人的洞察力才是數據分析行業的核心競爭力。在他看來，數據分析行業是典型的“人工+智能”，“我們所有的產品都是在數據基礎上，但是人和人看出來的東西也是不一樣的”。

人的價值在于對產業的理解，是浩如煙海的數據中的“點睛之筆”。同樣的數據，具有洞察力的產業內人士能夠從中看到更多的問題，進而提升分析的維度，這是提升效率和適用度的關鍵。對人的依賴與產業互聯網的復雜度不無關聯，各有千秋的不同產業間形成了天然的壁壘，即便騰訊和阿里也不能“一掃天下”。

由于行業間的差異，通用的數據分析模型很難形成。據趙龍介紹，各行業的底層數據處理平臺相差無幾，但在應用層面各有差異。

例如，同一特征的消費者在不同行業，“標簽”很可能并不相同——一個穿著阿迪達斯的鞋，用蘋果的手機，涂歐萊雅口紅的人，在汽車行業里被定義成A，但在手機行業里可能會被定義成B。每個行業中都有著復雜的“標簽”體系，在數據分析時，就需要針對每一個行業重新做一套模型。

跨行業的數據模型復用度較低，是規模化擴張的一大難點。一套數據分析產品需要與產業進行長時間的磨合，盡管“跑通”后能夠在行業內達到50%至70%的復用度，但跨行業之間的復用度僅有30%左右。趙龍將數據模型和產業分析的磨合類比為車企采購輪胎，要花時間把輪胎和汽車磨合好，才能大批量采購，“這是磨合的工藝，過程少不了，數據也一樣”。

談模式：

標品是市場大勢，但慧辰股份不燒錢

珠穆朗瑪峰南坡相對平緩，北坡相對陡峭。趙龍曾在多個場合把開拓市場比作攀登珠峰，他想要帶領慧辰股份從“北坡”登頂。

行業內，SaaS（軟件即服務）企業先燒錢投入研發，做出標準化產品，再考慮鋪開盈利，是吸引資本關注較多的“南坡”。趙龍認為，只要保證融資能力，SaaS企業一層層往上做，最后總能有5%的企業“跑出來”。

慧辰股份也曾試水過“南坡”。據趙龍回憶：“（當時）我們覺得有個行業有可能需要一款產品，所以就找了幾十個人打磨出來，然后用、改、再用、再改。倒不是沒有意義，就是覺得這個過程效率有點低。”

和依賴融資能力的“南坡”路線不同，“北坡”路線的邏輯是兼顧盈利，迭代發展。

趙龍選擇帶領慧辰股份從行業頭部以及500強企業切入。在他看來，頭部企業應用數據最多、要求最高，只要服務的頭部企業達到一定數量，就能凝聚出一款產品，再自上而下在行業內鋪開。

趙龍在慧辰股份上市儀式上發表演講

圖片來源：企業供圖

“我們從這邊走難在哪？既要賺錢又要做產品，別人（注：指“南坡”）是不用管賺錢的事，只做產品就行了，我們自然難。”SaaS企業是要用時間和利潤換產品，最終橫掃市場，慧辰股份則希望利潤和產品兩手抓，實現羽化成蝶。

趙龍認為，人工成本越來越高，人使用數據分析工具的能力越來越強，軟件的使用也越來越便捷，SaaS企業終有機會。因為標品是大勢，“如果還只是服務，就不像產品有那么大的市場”。

但標品成為主流還要耗時多久，需要邊走邊看。趙龍闡述，當前數據分析市場當前還不完全是產品模式，而是需求決定模式，“自助餐”的時代還沒到來，市場的主流還是貼合需求的“點餐”服務。

在趙龍的表述中，慧辰股份選擇的商業模式是與市場共同成長，這種看似“慢慢來”的模式或許不太符合資本市場對于“爆發式”增長的期待，慧辰股份的估值上漲需要等待資本市場對其業務邏輯和成長模式的共識。

數字化尚處早期，四處都是待開墾的市場，“北坡”模式的整體效率也不算高。不過趙龍認為，在拓展進入到數字化水平較低的行業客戶時，“北坡”模式的效率可觀。“比如消費產業用300個指標做一款產品，從中精煉出100個指標，應用到農業、環保產業去做，速度還可以，因為這些產業之前沒有。”

除了橫向拓展產業，慧辰也在加緊縱向的挖掘。“存量經濟了，不搞精細化運營根本拉不來新的增量，而且別人還在搶，防都防不住，所以得有這個意識。”趙龍表示。

但下探之路也并不容易，腰部企業的數字化轉型除了預算問題，更多的困難來自于決策。“要不要做，腰部現在費勁就費勁在這，有人想做但有人不要做，要溝通說服，這個過程比較難。”而這樣的下探，慧辰也仍在探索。

談估值：

市場溝通耗時久，上市第一年自評“70分”

電影《指環王》里，有一塊能夠洞悉世間一切的水晶石，名為“Palantir”。

2003年，硅谷投資大佬、Facebook（Meta）的早期投資者之一Peter Thiel在美國成立了一家大數據分析公司，取名“Palantir”，這家公司的主要客戶為政府機構和金融機構。

趙龍將Palantir作為慧辰股份的對標企業。“第一，Palantir（的業務）一半ToB、一半ToG，慧辰可能是30%ToG、70%ToB；第二，我們都是主攻行業深度的數據模型，服務的客戶、方式、提供的內容都差不多。”

2020年9月，Palantir以直接上市（不需要承銷商，不用支付承銷費用，完全通過市場競價決定交易價格）的方式登陸美股，截至11月30日，最新市值414億美元。

慧辰上市的時間更早一些，2020年7月，慧辰股份登陸科創板。截至12月1日收盤，最新市值31億元，股價表現不盡如人意。

趙龍對慧辰股份目前的市值并不滿意。在他看來，慧辰與Palantir之間的市值差距，一方面來自A股與美股各自采用的估值模式不同，A股更加看重PE（市盈率），而美股則更加看重PS（市銷率）；另一方面，相對“孤獨”的登頂路徑，讓慧辰股份在估值上有些尷尬。

投資者對慧辰股份股價低迷多有微詞。今年在創業板上市的零點有數（301169，SZ）與慧辰股份同處數據分析賽道，零點有數更專注于“小數據”，G（政府）端客戶比例更高，主營收入只有慧辰股份一半，發行價不到20元/股，目前市值也有33億元。

“到底是公司被低估了，還是零點有數被高估太多？零點有數現在的市值說明二級市場的投資者是認可數據分析這一冷門行業中公司的。”一位投資者在交流平臺留言。

“（沒有對比的話）資本市場不好估值，很難達實現明確的共識性認知，對我們來說，把業務用資本的那套邏輯描述清楚也挺困難。”慧辰股份的業務模式相對復雜，溝通的尷尬在路演階段就已顯現，趙龍反復向投資者溝通和解釋，闡述慧辰所處的數字化賽道、市場潛力、優質客戶和復購率以及團隊的穩定性……

業務模式難被理解，公司很可能會被市場“冷落”，趙龍很清楚這一點。進入資本市場后，對于投資者而言，可供選擇的股票很多，“我們現在是逐步多溝通，就像汽車換新能源車的過程，基本上趨勢是數字化沒問題，但是什么時候‘爆發’，大家還是有一些疑惑吧”，趙龍覺得，資本市場還需要時間來認識慧辰股份。

“總體上，滿分100分，打個70分。”趙龍對慧辰股份上市一年以來的表現談不上滿意或失望，他認為還是要按照既定的節奏發展。

而作為掌舵者，趙龍直言經營上市公司很難。在他看來，一家普通企業，賺錢的邏輯是一個長板就夠了，但上市公司，尤其是可持續發展的公司，每個板都不能短，這就需要不斷提升。

另一方面，職業經理人出身的趙龍，很難把自己定義成一個“老板”，“我10個點，你5個點，我就是老板？大家都在操心這家公司，但是現在看下來，這家公司最終還是要有一個人最操心。”

趙龍的另一個體會是，上市的平臺夠大，會不會把它的價值利用起來很關鍵。“你說我就守住它（現有水平）當然也不錯，可是那你上市干嘛呢？”

趙龍還是希望能依托上市平臺跟上數字化時代浪潮。“不能自滿，要不停地做大。目前我們上市是完成了第一步，就是起碼在數據分析細分領域里面，我們還是蹚出來了，這也不容易。”

談未來：

并購整合是大勢，數據合規監管關掉“作弊”入口

在合規的數據分析中，年齡、月收入等隱私數據不會被直接獲取，數據分析企業需要通過上網記錄等信息倒推。直接獲取個人隱私數據作分析，被認為是一種“作弊”行為。

今年以來，《網絡安全法》《數據安全法》《個人信息保護法》先后頒布，數據合規成為各行各業關注的監管趨勢。

早于數據安全領域法規的出臺，慧辰股份在上市過程中走向數據合規。“我們因為上市早早地放棄了很多不合規的數據及相應的使用方式，當時覺得是上市的代價，現在看來是更早地適應了這個行業的‘規矩’。”

圖片來源：慧辰股份招股書截圖

趙龍認為，法規出臺后，行業“作弊”入口被關閉，靠賣數據掙錢的生意逐步消失，互聯網平臺也不再能依靠基礎數據無限擴張，在合規的基礎上，數據的輸出將更加穩定、規范，便于深層挖掘。“對想做事的公司來說，（法規出臺）是個好事，數據的供應端是穩定的，以前很多模棱兩可的處理大家也不敢再做了。”趙龍表示，法律法規的出臺會促進行業競爭更加公平。

環境更加清朗，行業整合的速度也會提升。

趙龍認為，未來行業內將有一部分“小而精”的企業依靠提供貼心服務存留下來，但對人的過度依賴會限制此類企業的發展規模。從主流來看，大部分企業都會走向并購整合。

從與鄧白氏合并，到從2012年開始頻繁并購公司，在慧辰股份發展壯大的歷程中，“并購”扮演了重要角色——跨行業的擴張中，最高效的方式是收購一家深耕行業分析的精品標的。

“我覺得并購應該是一個共贏的過程，首先保證‘1+1=2’，再想辦法‘＞2’。”趙龍傾向于先立規矩再合作，以慧辰股份發展路徑為方向選擇標的，擁抱“合伙人”，也提供合理的退出路徑。

盡管行業集中度目前仍較為分散，但趙龍相信，中國市場能夠誕生千億市值并且擁有小生態的數據分析企業，其將是可以競逐全球市場的“巨頭”。而未來，大量的中國企業“出海”，數字化科技公司也要跟得上，服務中國企業拓展全球市場。如此，中國才能誕生本土的世界級數據分析公司。

“我希望把慧辰打造成能代表中國參與世界競爭的公司。”趙龍期待著那一天的來臨。

記者手記｜數據模型、人工智能和人

趙龍十分重視“人”的作用。

在慧辰股份總部，有一面員工墻，展示了所有員工的生活照，照片越大，意味著這名員工在慧辰工作的時間越久。而在采訪中，趙龍也幾次強調了人對于行業、公司的影響。

數字化模型上，趙龍認為打造適合行業的數字化模型最高效的辦法，是與對行業有深度了解團隊展開合作，雙方各取所長共同打磨產品。

公司管理上，他幾次提及自己曾經的打工身份以及他所推崇的股權激勵方式。1999年進入慧聰研究院擔任研究員后，趙龍以一年一晉升的節奏，在2006年從普通職員升至院長，隨后又得益于當時慧聰的股權激勵制度，最終成為上市公司掌舵人。

在趙龍看來，需要人的行業就需要共享制和股權激勵平臺，他在采訪中坦言“我原來是打工，后來變成老板，是被激勵成這樣。”

盡管正如趙龍所說，這個行業是靠人+技術形成競爭力的行業，但另一方面，當公司發展到一定規模后，對人的依賴也將成為一把雙刃劍，以依靠人+技術磨合出深度行業模型作為競爭力的同時，必然就要面臨跨行業復用度已經標準化、規模化難題。慧辰仍需在人與技術方面作出更多選擇。

記者：可楊 李少婷

編輯：梁梟

視覺：劉青彥

排版：梁梟 王蜀杰