每經(jīng)評論員 杜恒峰

11月16日晚間，和順石油（SH603353，股價30.83元，市值53.00億元）公告稱，擬以現(xiàn)金方式，通過收購股權(quán)及增資購買上海奎芯集成電路設(shè)計有限公司（以下簡稱奎芯科技）不低于34%的股權(quán)，同時通過表決權(quán)委托，合計控制標的公司51%表決權(quán)。預(yù)計最終交易金額不高于5.4億元。

奎芯科技成立于2021年，專注于打造高速接口IP（知識產(chǎn)權(quán)）和Chiplet（芯粒，一種芯片設(shè)計方法）解決方案。盡管奎芯科技成立才4年，和順石油在公告中還是對其給予高度評價，稱其是“國內(nèi)少數(shù)具備完整的高速接口IP產(chǎn)品矩陣的企業(yè)，填補國內(nèi)空白，逐步打破外商壟斷”，也是“國內(nèi)少數(shù)能提供完整Chiplet解決方案的企業(yè)之一”。

和順石油主營業(yè)務(wù)為加油站零售連鎖經(jīng)營、成品油倉儲、物流配送、批發(fā)等，跨界進入芯片產(chǎn)業(yè)被視為重大利好，11月17日其股價開盤即漲停。

跨界從來都不是容易的事，何況還是石油流通和芯片這兩個毫無交集的行業(yè)。在公告中，和順石油也提示了收購整合、核心人員流失以及最終交易能否達成存在不確定性等風(fēng)險。不過，仔細拆解這筆交易的細節(jié)可以發(fā)現(xiàn)，和順石油這項并購有三個不尋常之處，需要進一步的信披才能為市場所理解。

一是實控人轉(zhuǎn)讓股份的交易不尋常。和順石油實際控制人晏喜明、趙尊銘及一致行動人趙雄與奎芯科技實控人陳琬宜簽訂了股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，約定晏喜明、趙尊銘及趙雄以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式向陳琬宜合計轉(zhuǎn)讓和順石油股份1031.44萬股，占上市公司總股本的6%。

需要注意的是，陳琬宜拿到的上市公司股份將被鎖定，解鎖分成三期，與業(yè)績承諾掛鉤。這樣的交易設(shè)計有顯而易見的好處：解鎖條件是硬約束，只有努力達成目標才能讓股份變成可變現(xiàn)的資產(chǎn)；奎芯科技的業(yè)績好，上市公司股價才可能走高，陳琬宜手中股份的價值也才能更大。

類似交易設(shè)計在上市公司并購案中并不少見，但從筆者整理的案例看，其操作方式與和順石油有顯著差別。

通常情況是，并購交易對手在拿到上市公司支付的現(xiàn)金價款后，要動用其中全部或部分資金從二級市場買入上市公司股票，比如華東重機收購銳信圖芯、圣湘生物收購中山海濟、吳通控股收購智能電子少數(shù)股權(quán)等。還有一類，是收購款被用于購買特定交易對象的股票，比如焦作萬方收購萬吉能源，17億元收購款被指定用于購買此前定增被套的4家機構(gòu)所持焦作萬方股份。

可以看出，上述案例中，資金先是從上市公司流出，最終回流到二級市場，形成了閉環(huán)，達到類似于股份回購的效果。但和順石油的交易，意味著上市公司實控人變相完成了減持，部分并購款有流入實控人腰包之嫌。

更進一步，這是否構(gòu)成事實上的關(guān)聯(lián)交易，即上市公司定向從實控人手中回購股份？公告顯示，陳琬宜接盤協(xié)議轉(zhuǎn)讓的股份資金來源為“自有或自籌”。目前，和順石油6%股份對應(yīng)市值為3.18億元，即便按照協(xié)議轉(zhuǎn)讓最低價（前20個交易日均價7折）計算，也需要1.5億元。陳琬宜是否有獨立的支付能力？上市公司支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款是否為交易必要條件？這些問題關(guān)系交易實質(zhì)，不應(yīng)當留下疑問。

和順石油跨界芯片的第二個不尋常之處在于并購標的的硬科技成色。奎芯科技給出的業(yè)績承諾主要內(nèi)容為：2025~2028年，奎芯科技各年度經(jīng)審計的收入分別不低于3億元、4.5億元、6億元和7.5億元，其中IP和高速互聯(lián)產(chǎn)品收入分別不低于1.05億元、1.575億元、2.1億元和2.625億元。

可以看出，第一組數(shù)字為等差數(shù)列，而第二組數(shù)字為第一組的35%，這樣的設(shè)定帶有較強的主觀性，而不是嚴謹計算的結(jié)果。這也說明，處于初創(chuàng)期的奎芯科技收入預(yù)期仍不明朗。筆者注意到，今年上半年奎芯科技營收只有1.1億元，全年完成3億元營收并不容易。

投早投小必然要面臨較大的風(fēng)險，但投資硬科技應(yīng)當是明確的。既然IP和高速互聯(lián)產(chǎn)品如此重要，為何占比只有35%？2025年，總營收與IP和高速互聯(lián)產(chǎn)品承諾的收入差值只有不到2億元，但到了2028年就接近5億元，越來越大的差值通過什么彌補？是否可以通過低毛利、高營收的業(yè)務(wù)來補足？如果是這樣，那又如何保證奎芯科技的硬科技屬性？

和順石油跨界芯片第三個不尋常之處在于股價。從10月28日開始，和順石油股價開始大幅拉升，在此之前其表現(xiàn)一直不佳。到11月14日，其股價區(qū)間累計漲幅高達59%，其中還有兩個漲停。可供對比的是，同期石油天然氣煉制和銷售指數(shù)累計漲幅為12.24%。在沒有顯著利好的情況下股價大漲，公司的內(nèi)幕消息保密工作是否有效？