每經記者｜蘭素英  王嘉琦    每經編輯｜高涵    

12月19日，日本央行將政策利率上調0.25個百分點至0.75%，創下自1995年9月以來的最高水平，正式宣告了超寬松貨幣政策時代走向終結。這一決策標志著日本貨幣政策的重大轉向，旨在打破長期低利率、低通脹、低增長的循環。

加息的背后，是日本通脹連續44個月高于2%的央行目標，以及日元持續疲軟帶來的輸入性通脹壓力。

然而，市場更深層次的憂慮，潛藏于日本內部的巨大政策“錯配”之中：一邊是央行試圖通過加息抑制通脹，另一邊卻是高市早苗內閣拋出的高達18.3萬億日元的財政刺激計劃。

中國人民大學重陽金融研究院研究員劉英在接受《每日經濟新聞》記者（以下簡稱每經記者）采訪時直言，本次加息堪稱“危險的一躍”。“緊貨幣”與“寬財政”的矛盾組合不僅可能削弱加息效果，更將直接推高本已沉重的政府債務融資成本，加劇財政風險。

隨著日本央行加息，全球資本市場也屏息以待。曾在全球市場掀起波瀾的日元套息交易，其平倉風險再度成為焦點。盡管有分析認為當前風險可控，但被稱為“渡邊太太”的日本本土投資者已提前行動，投機性資金快速撤離，預示著全球流動性格局或將迎來深刻調整。

超寬松時代落幕：日本央行加息至0.75%，創1995年來最高利率水平

1990年代日本泡沫經濟破裂后，日本央行曾于1995年9月把當時相當于政策利率的官方貼現率從1.0％下調至0.5％，開啟了長達近三十年的低利率時代。

此次加息，被視為日本貨幣政策正常化的關鍵一步。劉英在接受每經記者采訪時表示，此舉意味著日本結束了長期推行的量化與質化寬松（QQE）、負利率及零利率政策，是在通脹壓力下的被動之舉，此舉也將打破日本央行長期奉行的低利率政策，并將使剛出現復蘇的經濟增長蒙上陰影。

加息最核心的動因在于持續高企的通脹。

數據顯示，日本的關鍵通脹指標已連續44個月高于央行設定的2%目標。今年10月，核心消費者價格指數（CPI）同比上漲3.0%，11月降至2.9%。

劉英表示，此輪通脹由服務價格與工資聯動推升，日本“春斗”工資漲幅達5.25%，疊加長期處于低位的失業率，形成了“工資-物價”螺旋式上升的內生通脹格局，這是推動央行加息的最根本原因。

圖片來源：每經特約記者 郝帥 攝

日元持續疲軟是另一個重要推手。

目前，日元對美元匯率徘徊在155附近，接近去年迫使日本財務省入市干預的水平。疲軟的匯率刺激了輸入性通脹，企業不得不將高昂的進口成本轉嫁給消費者。經濟學家Alicia Garcia Herrero稱，日元持續走弱是日本央行與政府本月達成一致、支持加息的決定性因素。劉英也認為，日本央行需要通過加息緩解匯率壓力，推動日元升值，以平衡匯率市場。

此外，企業信心的改善和對未來工資增長，也為加息提供了支撐。日本央行12月15日發布的季度“短觀”調查顯示，日本大型制造業企業的信心已升至四年來新高。同日發布的工資報告也表明，多數企業預計未來兩年的工資漲幅將保持穩定。在劉英看來，這也是日本在通脹結構轉型、工資增長持續、勞動力市場緊俏的背景下，主動調整宏觀經濟政策決心的體現。

危險的一躍：高市早苗推18.3萬億日元財政刺激，敲響衰退警鐘

在日本央行踩下貨幣“剎車”的同時，高市早苗領導的日本政府卻踩下了財政“油門”，這種政策上的“錯配”令外界深感不安。

12月16日，日本國會批準了2025財年（2025年4月至2026年3月）補充預算案，財政支出規模高達18.3萬億日元，號稱疫情后最大規模。這一預算案以應對物價上漲、促進經濟增長為名，但其超過60%的資金將通過新發行國債來籌措。這意味著，央行的加息將直接推高政府的償債成本，讓本已不堪重負的日本財政雪上加霜。

12月19日，日本央行宣布加息之后，作為長期利率指標的新發10年期國債收益率上升至1.975%，是自2007年6月以來的高點。

根據國際貨幣基金組織（IMF）的數據，2025年日本政府債務總額預計將達到其國內生產總值（GDP）的229.6%，在發達國家中高居榜首。劉英表示，加息直接抬升了政府與市場的借貸成本，財政可持續性受到廣泛質疑。日本財務省的預測也印證了這一點，預計到2028財年，政府的利息支出將從2024財年的7.9萬億日元增至16.1萬億日元，翻了一倍多。如果國債收益率的上升超出預期，償債成本還將進一步飆升。

“緊縮貨幣”與“擴張財政”的矛盾組合，被視為一次“危險的一躍”。劉英表示，這種政策節奏的錯配，短期尚在可控范圍，但長期會加劇國債市場流動性壓力，削弱貨幣政策公信力，可能成為系統性金融風險的潛在溫床。她進一步指出，這種矛盾會迫使日本央行在維持市場穩定與控制通脹之間艱難平衡。若央行因市場波動被迫重啟購債以壓低收益率，將嚴重損害其通脹目標的可信度。

美國銀行和IMF也發出警告稱，大規模的財政刺激將使日本的財政赤字在2026年面臨再次擴大的巨大風險。

政策矛盾背后，是復雜的政治因素。劉英分析稱，高市早苗作為安倍的追隨者，在競選時曾承諾推行“雙寬松”政策，但當前的高通脹使其無法兌現承諾。安倍時期的“新三支箭”（寬松貨幣、寬松財政、產業結構改革）針對的是通縮環境，而如今CPI已顯著上漲，照搬過往政策不符合當前經濟實際。

當前，日本經濟本身正顯露疲態。日本內閣府12月8日公布的數據顯示，日本第三季度實際GDP年化季率終值萎縮2.3%，剔除通脹因素后環比收縮0.6%，這也是日本經濟時隔六個季度再次陷入萎縮。劉英強調：“日本作為消費主導型經濟體，本身具有低欲望社會特征，加息將進一步抑制消費與投資，同時對出口造成抑制。高市早苗的外交政策可能沖擊旅游等產業，進一步加劇經濟發展的不確定性。若四季度GDP繼續環比負增長，日本將陷入技術性衰退，使剛有好轉的經濟再度下滑?！?/p>

此外，通脹本身的粘性也預示著長期的循環風險。劉英表示，日本近三年的通脹數據均維持在3%左右，工資與物價的雙螺旋上升仍處于無解狀態。失業率低導致勞動力短缺，企業會將工資上漲的成本轉嫁至產品價格，形成“工資上漲→成本上升→物價上漲→再漲工資”的循環。若明年財政補貼退出，核心通脹可能再度反彈，進而迫使央行進一步加息，形成“加息推高財政壓力→市場動蕩→再加息”的惡性循環。

全球流動性“抽水機”：“渡邊太太”提前行動

日本作為全球重要的資本輸出國，其貨幣政策的轉向牽動著全球資本市場的神經。其中，規模龐大的日元套息交易（carry trade）的平倉風險，成為市場關注的焦點。

所謂套息交易，是指投資者以極低成本借入日元，換成美元等高息貨幣后，投資于美股、美國長債等高收益資產以賺取利差。麥通MSX研究院甚至認為，過去十年全球市場的巨大流動性，有相當一部分源自這條“隱形資金通道”。而隨著日本央行加息，日元借貸成本上升，勢必削弱套息交易的吸引力，可能迫使交易者拋售海外資產以償還日元債務，從而引發全球資產價格波動。

日元套息交易還催生出了一個經濟術語——“渡邊太太”，指代日本國內這類炒匯的散戶。曾經，“渡邊太太”的主要群體是日本家庭主婦，而現在，這類群體大多為通過App進行交易的中年男性。據估計，這個群體掌控著日本零售外匯市場近三分之一的交易量。

事實上，“渡邊太太”們早已嗅到了風向的轉變。在12月初日本央行行長釋放加息信號后，日本熱門網絡論壇中就出現了“美元即將大跌”“真正的危機很快就要到來”等言論。

圖片來源：日本熱門網絡論壇5ch

數據也反映了資金的警覺。根據美國商品期貨交易委員會（CFTC）的報告，在加息預期升溫的背景下，投機性資金正在快速撤離。從12月2日到12月16日的兩周內，日元的非商業頭寸凈持倉（即投機性凈持倉）收縮超過60%。

市場對2024年7月因日本央行意外加息而觸發的全球套息交易平倉風暴記憶猶新：7月初，日元兌美元一度跌至161.95，為1986年以來的最低點，迫使日本政府入市干預；7月31日，日本央行意外加息，日元兌美元快速升值，觸發全球套息交易平倉；8月5日，日經225指數大跌12.4%，刷新歷史最大點位跌幅，韓國股市創下2008年金融危機以來的單日跌幅記錄，納斯達克和標普500分別下跌3.4%和3.0%。

不過，部分機構認為，此次加息風險相對可控。劉英表示，本次加息25個基點在市場預期之內，且市場已提前消化消息，而美聯儲降息可能已經進入尾聲，因此不太可能觸發大規模套息交易逆轉。

光大證券在研報中也指出，當前套息交易的規模遠不及2024年7月水平。2025年10月末日本外資銀行內部往來賬戶規模、2025年6月末全球銀行發放的境外日元計價貸款規模分別與2024年7月末的水平接近，但反映表外規模的非商業空頭持倉數量在2025年11月末只有2024年7月末的40%。

展望未來，劉英判斷，全球資本流動或將進入一個“低套息、高配置”的新階段。隨著日元融資成本上升，套息交易吸引力被削弱，但美債和新興市場資產仍保持相對收益優勢。國際資本的流動模式可能從套息外流，轉向回流日本本土并進行再配置，全球資本市場未來走勢將以結構性調整為主。

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